Est-il indispensable de détenir 95% de la cible pour faire un LBO ?

La réponse est non, même si en pratique, ce seuil de participation est essentiel. 

1| Principe du LBO

Le terme LBO (Leverage Buy Out) désigne une acquisition financée en partie par une dette dont le remboursement doit se faire au moyen des résultats de la cible.

Les acquéreurs constituent donc une société (que l’on appelle communément holding) qui va, en s’endettant, racheter tout ou partie des actions de la société cible. L’acquéreur espère ainsi profiter d’un niveau de rentabilité de la cible ((résultat d’exploitation – IS) / Actif économique*) supérieur au coût de la dette d’acquisition, de manière à augmenter la rentabilité des capitaux qu’il a investi (Résultat net / Capitaux propres). Cette majoration de la rentabilité financière est désignée sous l’appellation de levier financier. 

*Actif économique =  Immobilisations + Besoin en Fonds de Roulement ou Capitaux Propres + Endettement Net

Pour que ce type de montage puisse fonctionner, sous réserve que les impératifs de rentabilité soient atteints, il convient notamment que la holding de reprise s’assure une part suffisante des droits de vote dans la cible, soit en pratique au moins 50%, pour pouvoir appréhender une partie de ses résultats et amortir la dette d’acquisition. Dans ce cas, la holding bénéficie du régime fiscal des sociétés mères qui évite la double imposition des dividendes, dans la cible d’abord, puis chez la holding en tant que produit. 

2| La holding détient entre 5 et 95% 

Régime des sociétés mères - La remontée des résultats se fait en quasi franchise d’impôts, dès lors que la société mère détient au moins 5% du capital et des droits de vote de la société cible et s’engage à les détenir durant 2 ans (article 145 du Code général des impôts). 

On le voit, la remontée des flux de trésorerie de la cible, et donc le LBO, ne nécessite pas de détenir systématiquement 95% du capital de la cible. 

Toutefois, faute de bénéfices imposables, la société holding (dont la seule activité est de gérer sa participation dans la cible) n’a pas la possibilité d’imputer ses frais financiers, pourtant fiscalement déductibles (sous réserve de l’amendement « Charasse », article 223 B alinéa 7 du Code général des impôts), et ne bénéficie donc pas de l’économie d’impôt correspondante.

3| La holding détient 95%

Régime d’intégration fiscale - Lorsque la société holding détient 95% du capital de la cible, elle bénéficie de la possibilité d’intégrer fiscalement cette dernière et de calculer un impôt sur les sociétés commun à l’ensemble du groupe. (article 223 A du Code général des impôts). 

L’intégration fiscale ressort d’une logique de réalisme économique qui tend à considérer fiscalement, en dehors de toute réalité juridique, un ensemble de sociétés comme un seul et même contribuable. 

Les règles de l’intégration permettent alors d’établir une déclaration du résultat unique pour la holding et sa cible, dans laquelle l’impact des opérations intra-groupe est neutralisé. De cette manière, la société holding, en tant que société tête de groupe, peut remonter les résultats de la cible en imputant ses frais financiers liés à la dette d’acquisition. 

L’intégration suppose l’accord de toutes les sociétés entrant dans le périmètre d’intégration pour une durée de 5 ans renouvelable, et des dates de clôture d’exercice communes. Elle suppose également que ces sociétés soient françaises et soumises à l’impôt sur les sociétés. On peut ainsi comparer les effets fiscaux de l’intégration à ceux qu’auraient produit une fusion de la holding et de la cible, sans toutefois risquer l’abus de droit. 

L’exemple ci-dessous compare le régime des sociétés mères à celui de l’intégration. 

L’intégration fiscale permet donc d’optimiser fiscalement le LBO et de profiter de l’économie d’impôt générée par l’imputation des frais financiers sur le résultat de la cible.

La procédure de retrait obligatoire - Par ailleurs, le seuil de 95% présente également un intérêt dans le cadre des LBO dont la cible est une société cotée (opérations dites de public to private ou P to P). 

Dans ce cas, l’acquéreur peut souhaiter fermer le capital de la cible en retirant ses titres de la cote (squeeze-out). Pour ce faire il déposera une offre publique de retrait (article 236-1 à 236-6 du règlement général de l’Autorité des marchés financiers). Si à l’issue de son offre la holding détient 95% des titres de la cible, il pourra alors lancer une procédure de retrait obligatoire qui lui permettra de racheter les titres des actionnaires minoritaires, même contre leur gré. 

Dans le cas où ce seuil de 95% n’est pas atteint, la cible restera cotée et devra continuer de se conformer à toutes les contraintes qu’implique la cotation sur un marché règlementé. 

La détention de 95% du capital de la cible n’est donc pas indispensable pour réaliser un LBO. Toutefois, il permet d’optimiser fiscalement l’opération, en augmentant sa rentabilité de façon plus ou moins importante suivant la structure financière choisie. Par ailleurs, dans les cas de LBO sur cible cotée, ce seuil de 95% permet de fermer son capital pour s’affranchir des lourdeurs liées au marché. 

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